金融:保監(jiān)會(huì)進(jìn)一步放松投資限制 薦3股

2014年2月20日

中國：保險(xiǎn)

證券研究報(bào)告

保監(jiān)會(huì)進(jìn)一步放松投資限制，尤其是房地產(chǎn)領(lǐng)域

保監(jiān)會(huì)進(jìn)一步放松保險(xiǎn)資金投資限制

中國保監(jiān)會(huì)于2月19日發(fā)布了保險(xiǎn)資金投資的新監(jiān)管框架。主要變動(dòng)包括：1)

相關(guān)研究

投資目前被劃分為流動(dòng)性資產(chǎn)、固定收益類資產(chǎn)、權(quán)益類資產(chǎn)、不動(dòng)產(chǎn)類資產(chǎn)和

中國：保險(xiǎn)：保監(jiān)會(huì)拓寬保險(xiǎn)企業(yè)的權(quán)益類投資范圍，年

20141

其他等五大類。2) 監(jiān)管比例限制僅針對(duì)這些資產(chǎn)大類，而不再針對(duì)具體的投資品

月日

8

品種。3) 對(duì)流動(dòng)性資產(chǎn)和固定收益類資產(chǎn)投資不再設(shè)監(jiān)管比例限制。權(quán)益類資產(chǎn)

中國：保險(xiǎn)：銀保新規(guī)注重產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，但更為溫和，年月

20141

投資占總資產(chǎn)比例的上限從25%提高至30%。不動(dòng)產(chǎn)類資產(chǎn)投資占比上限從

17

日

10%提高至30%。其他資產(chǎn)投資占比上限目前定為25%（包括基建項(xiàng)目、理財(cái)產(chǎn)

中國：保險(xiǎn)：企業(yè)年金遞延納稅改革小幅利好，年月日

2013129

品、集合信托、券商/保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司項(xiàng)目資產(chǎn)支持計(jì)劃等品種）。

不動(dòng)產(chǎn)投資比例變化重大；長期有利于收益率/資產(chǎn)負(fù)債久期匹配/產(chǎn)品設(shè)

計(jì)，但風(fēng)險(xiǎn)管理能力是關(guān)鍵

我們認(rèn)為不動(dòng)產(chǎn)投資上限的提高是房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的一個(gè)重大轉(zhuǎn)變。然而，現(xiàn)在尚

不清楚險(xiǎn)企能否投資住宅項(xiàng)目、土地或在建項(xiàng)目（目前險(xiǎn)企只能投資已竣工的商

業(yè)地產(chǎn)）。盡管從資產(chǎn)負(fù)債久期匹配的角度來看，險(xiǎn)企可以投資黃金地段的樓

宇，但提高上限可能在房價(jià)高企而竣工商業(yè)地產(chǎn)租金收益率低的情況下帶來風(fēng)

險(xiǎn)。我們認(rèn)為，截至2013年底保險(xiǎn)業(yè)的房地產(chǎn)投資僅占其總資產(chǎn)的1%左右（此

前/最新上限分別為10%/30%），而“其他”類投資比例則為16%左右（2012年

為8%；上限為30%）。總體而言，我們認(rèn)為更寬泛的監(jiān)管框架在資產(chǎn)配置和產(chǎn)

品設(shè)計(jì)方面給予了險(xiǎn)企更大的自主權(quán)。如果險(xiǎn)企信貸風(fēng)險(xiǎn)控制得力，對(duì)于固定收

益類/不動(dòng)產(chǎn)類/其他資產(chǎn)限制的進(jìn)一步放松可有助于險(xiǎn)企更好地匹配資產(chǎn)負(fù)債久

期，提高投資回報(bào)，從而為客戶提供更具競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品。這也可以降低對(duì) A 股市

場(chǎng)的依賴。不過，進(jìn)一步的放松也將對(duì)險(xiǎn)企的投資和風(fēng)險(xiǎn)管理能力帶來更多挑戰(zhàn)。

投資影響

我們認(rèn)為，平安和中國人壽的資產(chǎn)管理團(tuán)隊(duì)經(jīng)驗(yàn)更豐富、實(shí)力更強(qiáng)，因此受益程

度可能略高于我們覆蓋的其他險(xiǎn)企。我們對(duì)平安 H股/A股（A股位于強(qiáng)力買入名

單）、太保A股、新華保險(xiǎn) H股和太平H股的評(píng)級(jí)均為買入。

馬寧 執(zhí)業(yè)證書編號(hào): S142

+86(10)6627-3063 @

北京高華證券有限責(zé)任公司

北京高華證券有限責(zé)任公司及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)與其研究報(bào)告所分析的企

業(yè)存在業(yè)務(wù)關(guān)系，并且繼續(xù)尋求發(fā)展這些關(guān)系。因此，投資者應(yīng)當(dāng)

考慮到本公司可能存在可能影響本報(bào)告客觀性的利益沖突，不應(yīng)視

本報(bào)告為作出投資決策的唯一因素。 有關(guān)分析師的申明和其他重要

信息，見信息披露附錄，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。

北京高華證券有限責(zé)任公司 投資研究

2014年2月20日 中國：保險(xiǎn)

圖表1: 我們認(rèn)為更寬泛的監(jiān)管框架在資產(chǎn)配置和產(chǎn)品設(shè)計(jì)方面給予了險(xiǎn)企更大的自主權(quán)

險(xiǎn)企資產(chǎn)投資比例的政策變動(dòng)

PriorRevid

Cap (as % of

Single exposure

total ast in

Cap (as % total cap (as % of total

the previous

asts in the

ast in the

Investment classAsts included in each ast class

quarter)Single exposure capInvestment classprevious quarter)

previous quarter)

Domestic: Cash, MMF, demand deposit, notice deposit, MMF from

insurance AMC, government debt with maturity of less than 1 year,

quasi-government bonds, rever repos; Overas: demand

Liquid astsLiquid astsNo limit

At least 5%

(floor, not cap)

deposits, MMF, overnight interbank lending, commercial bills with

maturity of less than 1 year, bank bills, CDs, rever repos, short-

term government debt, government agency bonds, corporate

bonds, convertible bonds

Domestic: Term deposits, negotiated deposits, bond funds, bond

Debentures (AA rating or above by

funds from insurance AMC, finance bonds, corporate bonds,

domestic rating agency)20%10% of issuance size

Fixed incomeNo limit5%

government bonds with maturity above 1 year; Overas: demand

deposits, structural deposits with guaranteed principal refunds from

Corporate bonds (guaranteed, domestic

banks, fixed-income mutual funds, government debt with maturity

credit rating of A and above)No limit20% of issuance size

above 1 year, government agency bonds, corporate bonds,

convertible bonds

3% of insurer's total asts for

Equity funds

15%each fund

Domestic listed equity: stock, equity funds, hybrid funds, equity

10% of the total shares of each

funds from insurance AMC; Overas listed equity: common

Equity and equity fund combined25%company (exc. controlling interest)

Equity30%5%

shares, preferred shares, GDR, ADR, equity mutual funds;

10% AUM of each fund

Domestic/overas unlisted equity: shares of unlisted companies,

Clod equity funds

PE fund

Domestic: real estate, infrastructure investment projects, real

Investment properties10%Investment properties30%5%

estate investment projects, properties fund from insurance AMC

and related financial products; Overas: commercial properties,

office properties, REITs

Domestic: WMP from banks, ABS (backed by credits asts of

banks), collective trusts, specific AMP, specified ast mgmt. plans

Infrastructure projects10%Other25%5%

issued by brokers, ast-backed plans from brokers/insurance

AMCs; Overas: structural deposits without guaranteed principal

refund by banks

Overas investmentsOveras investments15%

15%

Note on the revid regulation:

Significant equity investment cap: insurer's book value

Self-u properties are excluded from 'investment properties', but is capped at 50% of total asts the previous quarter

資料來源：保監(jiān)會(huì)、高盛全球投資研究

評(píng)級(jí)和收盤價(jià)

中國太保A (B/N、人民幣16.67元)，中國太平(B/N、14.66港元)，新華保險(xiǎn)H (B/N、24.90港

元)，平安H (B/N、65.90港元)和平安A (B/N – A股位于強(qiáng)力買入名單、人民幣39.11元)。

高華證券感謝高盛分析師孫夢(mèng)曦和陸峣在本報(bào)告中的貢獻(xiàn)。

全球投資研究 2

2014年2月20日 中國：保險(xiǎn)

信息披露附錄

分析師申明

本人，馬寧，在此申明，本報(bào)告所表述的所有觀點(diǎn)準(zhǔn)確反映了本人對(duì)上述公司或其證券的個(gè)人看法。此外，本人薪金的任何部分不曾與，不與，也將不會(huì)與本

報(bào)告中的具體推薦意見或觀點(diǎn)直接或間接相關(guān)。

投資摘要

投資摘要部分通過將一只股票的主要指標(biāo)與其行業(yè)和市場(chǎng)相比較來評(píng)價(jià)該股的投資環(huán)境。所描述的四個(gè)主要指標(biāo)包括增長、回報(bào)、估值倍數(shù)和波動(dòng)性。增長、

回報(bào)和估值倍數(shù)都是運(yùn)用數(shù)種方法綜合計(jì)算而成，以確定該股在地區(qū)研究行業(yè)內(nèi)所處的百分位排名。

每項(xiàng)指標(biāo)的準(zhǔn)確計(jì)算方式可能隨著財(cái)務(wù)年度、行業(yè)和所屬地區(qū)的不同而有所變化，但標(biāo)準(zhǔn)方法如下：

增長回報(bào)

是下一年預(yù)測(cè)與當(dāng)前年度預(yù)測(cè)的綜合比較，如每股盈利、EBITDA 和收入等。 是各項(xiàng)資本回報(bào)指標(biāo)一年預(yù)測(cè)的加總，如CROCI、平均運(yùn)用資本回報(bào)率

和凈資產(chǎn)回報(bào)率。 根據(jù)一年預(yù)期估值比率綜合計(jì)算，如市盈率、股息收益率、EV/FCF、EV/EBITDA、EV/DACF、市凈率。 根據(jù)12個(gè)月的歷史

估值倍數(shù)波動(dòng)性

波動(dòng)性計(jì)算并經(jīng)股息調(diào)整。

Quantum

Quantum是提供具體財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)歷史、預(yù)測(cè)和比率的高盛專有數(shù)據(jù)庫，它可以用于對(duì)單一公司的深入分析，或在不同行業(yè)和市場(chǎng)的公司之間進(jìn)行比較。

GS SUSTAIN

GS SUSTAIN是側(cè)重于長期做多建議的相對(duì)穩(wěn)定的全球投資策略。GS SUSTAIN關(guān)注名單涵蓋了我們認(rèn)為相對(duì)于全球同業(yè)具有持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和出色的資本回

報(bào)、因而有望在長期內(nèi)表現(xiàn)出色的行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)。我們對(duì)領(lǐng)軍企業(yè)的篩選基于對(duì)以下三方面的量化分析：現(xiàn)金投資的現(xiàn)金回報(bào)、行業(yè)地位和管理水平（公司管

理層對(duì)行業(yè)面臨的環(huán)境、社會(huì)和企業(yè)治理方面管理的有效性）。

信息披露

相關(guān)的股票研究范圍

馬寧：中國金融行業(yè)。

中國金融行業(yè)：農(nóng)業(yè)銀行(A)、農(nóng)業(yè)銀行(H)、北京銀行、中國銀行(A)、中國銀行(H)、重慶銀行、交通銀行(A)、交通銀行(H)、南京銀行、寧波銀行、中信銀行

(A)、中信銀行(H)、中國信達(dá)、建設(shè)銀行(A)、建設(shè)銀行(H)、光大銀行、中國人壽(A)、中國人壽(H)、招商銀行(A)、招商銀行(H)、民生銀行(A)、民生銀行(H)、

中國太保(A)、中國太保(H)、中國太平、重慶農(nóng)村商業(yè)銀行、遠(yuǎn)東宏信、華夏銀行、興業(yè)銀行、工商銀行(A)、工商銀行(H)、新華保險(xiǎn)(A)、新華保險(xiǎn)(H)、人保

集團(tuán)、人保財(cái)險(xiǎn)、平安銀行、中國平安(A)、中國平安(H)、浦發(fā)銀行。

公司評(píng)級(jí)、研究行業(yè)及評(píng)級(jí)和相關(guān)定義

買入、中性、賣出：

分析師建議將評(píng)為買入或賣出的股票納入地區(qū)投資名單。一只股票在投資名單中評(píng)為買入或賣出由其相對(duì)于所屬研究行業(yè)的潛在回報(bào)決定。

任何未獲得買入或賣出評(píng)級(jí)的股票均被視為中性評(píng)級(jí)。每個(gè)地區(qū)投資評(píng)估委員會(huì)根據(jù)25-35%的股票評(píng)級(jí)為買入、10-15%的股票評(píng)級(jí)為賣出的全球指導(dǎo)原則來

管理該地區(qū)的投資名單；但是，在某一特定行業(yè)買入和賣出評(píng)級(jí)的分布可能根據(jù)地區(qū)投資評(píng)估委員會(huì)的決定而有所不同。地區(qū)強(qiáng)力買入或賣出名單是以潛在回

報(bào)規(guī)?；?qū)崿F(xiàn)回報(bào)的可能性為主要依據(jù)的投資建議。

潛在回報(bào)：

代表當(dāng)前股價(jià)與一定時(shí)間范圍內(nèi)預(yù)測(cè)目標(biāo)價(jià)格之差。分析師被要求對(duì)研究范圍內(nèi)的所有股票給出目標(biāo)價(jià)格。潛在回報(bào)、目標(biāo)價(jià)格及相關(guān)時(shí)間范圍在

每份加入投資名單或重申維持在投資名單的研究報(bào)告中都有注明。

研究行業(yè)及評(píng)級(jí)：具吸引力(A)：

分析師給出下列評(píng)級(jí)中的其中一項(xiàng)代表其根據(jù)行業(yè)歷史基本面及／或估值對(duì)研究對(duì)象的投資前景的看法。 未來12個(gè)月內(nèi)投資前

景優(yōu)于研究范圍的歷史基本面及／或估值。 未來12個(gè)月內(nèi)投資前景相對(duì)研究范圍的歷史基本面及／或估值持平。 未來12個(gè)月內(nèi)投資前景

中性(N)：謹(jǐn)慎(C)：

劣于研究范圍的歷史基本面及／或估值。

暫無評(píng)級(jí)(NR)：

在高盛高華于涉及該公司的一項(xiàng)合并交易或戰(zhàn)略性交易中擔(dān)任咨詢顧問時(shí)并在某些其他情況下，投資評(píng)級(jí)和目標(biāo)價(jià)格已經(jīng)根據(jù)高華證券的政策予

以除去。 由于缺乏足夠的基礎(chǔ)去確定投資評(píng)級(jí)或價(jià)格目標(biāo)，或在發(fā)表報(bào)告方面存在法律、監(jiān)管或政策的限制，我們已經(jīng)暫停對(duì)這種股票給予投

暫停評(píng)級(jí)(RS)：

資評(píng)級(jí)和價(jià)格目標(biāo)。此前對(duì)這種股票作出的投資評(píng)級(jí)和價(jià)格目標(biāo)(如有的話)將不再有效，因此投資者不應(yīng)依賴該等資料。 我們已經(jīng)暫停對(duì)該公司

暫停研究(CS)：

的研究。 我們沒有對(duì)該公司進(jìn)行研究。 此資料不存在或不適用。 此資料無意義，因此不包括在報(bào)告內(nèi)。

沒有研究(NC)：不存在或不適用(NA)：無意義(NM)：

一般披露

本報(bào)告在中國由高華證券分發(fā)。高華證券具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。

本研究報(bào)告僅供我們的客戶使用。本研究報(bào)告是基于我們認(rèn)為可靠的目前已公開的信息，但我們不保證該信息的準(zhǔn)確性和完整性，客戶也不應(yīng)該依賴該信息是

準(zhǔn)確和完整的。我們會(huì)適時(shí)地更新我們的研究，但各種規(guī)定可能會(huì)阻止我們這樣做。除了一些定期出版的行業(yè)報(bào)告之外，絕大多數(shù)報(bào)告是在分析師認(rèn)為適當(dāng)?shù)?/span>

時(shí)候不定期地出版。

高盛高華為高華證券的關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)，從事投資銀行業(yè)務(wù)。高華證券、高盛高華及它們的關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)與本報(bào)告中涉及的大部分公司保持著投資銀行業(yè)務(wù)和其它業(yè)務(wù)關(guān)

系。

我們的銷售人員、交易員和其它專業(yè)人員可能會(huì)向我們的客戶及我們的自營交易部提供與本研究報(bào)告中的觀點(diǎn)截然相反的口頭或書面市場(chǎng)評(píng)論或交易策略。我

們的自營交易部和投資業(yè)務(wù)部可能會(huì)做出與本報(bào)告的建議或表達(dá)的意見不一致的投資決策。

本報(bào)告中署名的分析師可能已經(jīng)與包括高華證券銷售人員和交易員在內(nèi)的我們的客戶討論，或在本報(bào)告中討論交易策略，其中提及可能會(huì)對(duì)本報(bào)告討論的證券

市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生短期影響的推動(dòng)因素或事件，該影響在方向上可能與分析師發(fā)布的股票目標(biāo)價(jià)格相反。任何此類交易策略都區(qū)別于且不影響分析師對(duì)于該股的基

本評(píng)級(jí)，此類評(píng)級(jí)反映了某只股票相對(duì)于報(bào)告中描述的研究范圍內(nèi)股票的回報(bào)潛力。

高華證券及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)、高級(jí)職員、董事和雇員，不包括股票分析師和信貸分析師，將不時(shí)地對(duì)本研究報(bào)告所涉及的證券或衍生工具持有多頭或空頭頭寸，擔(dān)

任上述證券或衍生工具的交易對(duì)手，或買賣上述證券或衍生工具。

全球投資研究 3

2014年2月20日 中國：保險(xiǎn)

在任何要約出售股票或征求購買股票要約的行為為非法的地區(qū)，本報(bào)告不構(gòu)成該等出售要約或征求購買要約。本報(bào)告不構(gòu)成個(gè)人投資建議，也沒有考慮到個(gè)別

客戶特殊的投資目標(biāo)、財(cái)務(wù)狀況或需求。客戶應(yīng)考慮本報(bào)告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及(若有必要)尋求專家的意見，包括稅務(wù)意見。本報(bào)告

中提及的投資價(jià)格和價(jià)值以及這些投資帶來的收入可能會(huì)波動(dòng)。過去的表現(xiàn)并不代表未來的表現(xiàn)，未來的回報(bào)也無法保證，投資者可能會(huì)損失本金。外匯匯率

波動(dòng)有可能對(duì)某些投資的價(jià)值或價(jià)格或來自這一投資的收入產(chǎn)生不良影響。

某些交易，包括牽涉期貨、期權(quán)和其它衍生工具的交易，有很大的風(fēng)險(xiǎn)，因此并不適合所有投資者。投資者可以向高華銷售代表取得或通過

/about/publications/取得當(dāng)前的期權(quán)披露文件。對(duì)于包含多重期權(quán)買賣的期權(quán)策略結(jié)構(gòu)產(chǎn)品，例如，期權(quán)差價(jià)結(jié)構(gòu)產(chǎn)

品，其交易成本可能較高。與交易相關(guān)的文件將根據(jù)要求提供。

北京高華證券有限責(zé)任公司版權(quán)所有 ? 2014年

未經(jīng)北京高華證券有限責(zé)任公司事先書面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷貝、復(fù)印件或復(fù)制品，或(ii)再次分發(fā)。

全球投資研究 4