中國經濟的重要性

2024年3月23日發(作者：生命重于泰山)

中國經濟的重要性

中華人民共和國成立后，通過有計劃地進行大規模的建設，中國已成為世界上最具有

發展潛力的經濟大國之一，人民生活總體上達到小康水平。按預定計劃，到2010年，中

國將建立起比較完善的市場經濟體制；到2020年，建立起比較成熟的市場經濟體制。

中國經濟對全球市場具有“系統重要性”

中國經濟具有數量上顯著的“系統重要性”。我們一直強調，自2015年“8·11”

匯改起，中國經濟金融對全球市場的“系統重要性”就已充分彰顯。那么，這種“系統重

要性”到底有多大?我們發現，3月國際貨幣基金組織(IMF)網站公布了一篇有趣的工作論

文——《中國經濟放緩和國際金融市場波動性：全球經濟增長被淘汰出局了嗎》，這篇學術

論文對中國經濟下滑和金融市場動蕩的全球影響進行了測算，我們將其結果重新整理、歸

納并適當引申如下：

第一，中國經濟下滑的全局沖擊是顯著的，中國經濟增長率下降1個百分點，將在

短期內對全球經濟造成0.23個百分點的增長損失;

第二，中國因素引發的國際金融動蕩是傷害性的，全球經濟將在短期內受到0.29個

百分點的增長損失;

第三，中國是真正意義上的新興市場“穩定器”，中國經濟增長率下降1個百分點，

亞洲五國(印尼、馬來西亞、菲律賓、新加坡和泰國)將受到0.23至0.35個百分點的增長

沖擊，亞太地區(除印度)也將受到0.06至0.17個百分點的增長沖擊，而中國因素引發的

全球金融混亂更會顯著加大新興市場國家的波動性;

第四，中國因素對發達國家的影響相對有限，中國經濟增長率下降1個百分點，歐

元區、英國和美國經濟僅分別受到0.12、0.04和0.07個百分點的增長沖擊;

第五，中國經濟金融的“系統重要性”顯現在全局維度，不僅全球經濟增長會受沖

擊，國際油價、資本市場和各種期限的利率水平均會受到復雜影響。

中國經濟穩增長具有全球意義。考慮到中國2015年經濟增速為6.9%，且1980年

以來的年均增速接近10%，而同期全球經濟年均增速為3.5%左右，因此，中國經濟增速

下降1個百分點同全球經濟增速下降0.52個百分點，幾乎具有數量級上類似的相對重要性。

由此可見，中國經濟穩增長對于全球經濟的外溢性影響幾乎是不打折扣的。正如我們之前

反復強調的，一個健康、穩定的中國經濟，才是真正對全球有利的，而我們和國際大型實

體企業的交流也表明，大多數企業家都渴望看到中國經濟和人民幣的長期穩定。正因如此，

我們認為，中國經濟短期穩增長和長期促發展不僅是利己的，也是利他的。

春節之前對中國的市場擔憂明顯存在非理性成分，整體是過度的、失真的，由此導

致了經濟風險的高估，而春節后的這波市場反彈很大程度也是對此進行再修正的必然結果。

目前，中國經濟處于“減速增質”階段，短期內，“三松”需求側政策搭配將竭力避免增

長滑下底線;長期內，以提振全要素生產率為核心的供給側結構性改革將致力于托底中國長

期增長中樞。對于全球而言，一方面，中國經濟的周期性減速決定了全球經濟弱復蘇的現

實;另一方面，中國經濟的短期維穩和長期發展有望為全球經濟走出困境奠定基礎。

理性認識中國元素具有建設性。學術研究表明，不僅中國經濟下滑本身將給全球經

濟帶來負面沖擊，而且，對中國因素的非理性認識也將帶來不必要的增長損失。非理性認

識中國將急劇放大國際金融市場的波動性，由此帶來一系列經濟成本，并抑制全球經濟活

動的積極性，甚至惡化全球博弈結構，引致以鄰為壑的政策格局，給全球經濟長期復蘇帶

來深度傷害。

事實上，春節前，非理性唱空、做空中國經濟和人民幣資產的市場氛圍，已給全球

經濟帶來了不利沖擊，唯有理性認識中國元素，才能實現整體利益的普遍改善。正如我們

一貫強調的，中國經濟有其特殊的運行模式，中國政策更有其獨特的語言風格，用“局外

人”視角看中國很容易產生誤解，而誤解往往會引致信心的缺失。因此，我們一再強調，

只有近距離觀察中國，讀懂中國的政策語系，發現中國的微觀變化，才能對中國經濟“減

速增質”的事實有更客觀的認識。

那么，短期市場亢奮是否具有持續性?我們發現，春節前市場的過度悲觀和春節后市

場的短期亢奮，都是中國“系統重要性”的顯現，也都是市場不斷調整對中國經濟和人民

幣預期的反應。盡管我們對中國經濟的長期轉型發展始終抱有信心，但長期畢竟是一個蘊

藏波動的過程。我們認為，市場的亢奮可能將在不久的未來遭到挑戰，核心因素依舊是中

國和美國這兩大“系統重要性”經濟體的信息疊加：一方面，4月中旬將公布2017年一

季度中國經濟增長數據，我們認為，一季度是短期中國經濟下滑“最困難的關口”，增長

率將進一步下降，甚至有靠近政策底線的危險，因此，中國經濟核心數據的黯淡表現可能

會沖淡市場情緒;另一方面，4月底將有美聯儲議息會議，3月會議美聯儲并未給出明確方

向，美聯儲內部的政策博弈正在激烈進行，然而，市場卻已經對鴿派美聯儲壓注過甚，未

來美聯儲很可能又會發生意料之外的措辭變化，這將對全球風險偏好回歸帶來壓力。

因此，我們認為，應對市場持續性保持謹慎，重點關注未來中美兩大“系統重要性”

國家的短期波動可能引發的風險偏好轉變。

中國經濟的前景形勢

央行發布的10月金融數據顯示，10月份中國新增人民幣貸款5868億元，同比多

增175億元。業內人士分析，貸款明顯回升顯示信貸政策有所放松，政策已經微調。

政策放松

交通銀行金融研究中心鄂永健博士表示，10月新增貸款大幅增加一方面反映政策有

所放松，政策已經微調，另一方面也反映實體經濟信貸需求比較旺盛。鄂永健預計，11、

12兩月單月信托網的新增貸款會在6000-6500億，四季度達1.8萬億，全年信貸規模在

7.5萬億左右，“屬于可控、平穩的水平”。

中金公司發布報告認為，信貸增速的大幅反彈，主要得益于定向寬松和政策微調。

M2增速創新低

數據顯示，10月末，廣義貨幣(M2）余額81.68萬億元，同比增長12.9%，同比增

速連續4個月回落，創下自2001年10月以來的新低。

中金公司報告指出，10月財政存款增加4190億元，比同期2992億元大幅增加，

年末財政存款并未減少是造成M2增續下的重要原因。雖然 10月份貿易順差小幅擴大25

億美元，但估計其影響可被資本凈流入降低所抵消。資本凈流入降低將導致新增外匯占款

繼續走低，這也是未來幾個月M2增速有可能繼續探底的重要因素。

當月存款凈下降2010億元

數據顯示，10月末，人民幣存款凈下降2010億元，同比少增3618億元。澳新銀

行中國區首席經濟學家劉利剛分析認為，存款突然降低可能是大量資金及利得財富在銀行

“幾日游”后，被存入理財產品。

中央財經大學中國銀行業研究中心主任郭田勇表示，中國的銀行理財、信托等投資

產品愈發完善，令通脹預期下存款利率吸引力減弱。同時，民間借貸火爆，這可能導致存

款流出。

對于未來的貨幣政策走向，鄂永健認為仍會以微調為主，利率不太可能調整，準備

金率視情況可能小幅下降，貨幣政策仍會以公開市場操作為主。

中金公司首席經濟學家彭文生表示，貨幣政策仍將在穩健的基調下繼續進行微調，

主要的方式仍將是公開市場的流動性投放。年內下調準備金率雖有可能，但首先會從施行

差別準備金率入手。

經濟環境

2012年12月12月，財政部副部長朱光耀表示，2013年中國發展的外部經濟環境

復雜嚴峻，充滿了不確定性。這種不確定性突出表現在五個方面。

第一，歐債危機走勢的不確定性；第二，美國債務懸崖管控結果的不確定性；第三，

世界主要發達經濟體的宏觀經濟政策的不確定性；第四，世界主要大宗商品，特別是石油

價格的不確定性；第五，國際資本向新興市場流動的不確定性。

朱光耀認為，歐元區面臨的一個重要挑戰，就是關于如何解決好西班牙和意大利的

不確定性問題。歐央行在8月份作出了重要的決定，也就是在歐元區成員向歐洲穩定基金

提出政策救援要求，并接受穩定基金的政策條件以后，歐央行將無限量地在國債二級市場，

對該國的政府債券收益率進行干預，這是一個非常重要的決定，對于穩定歐洲資本市場是

至關重要的。但問題的不確定性就是現在西班牙是否向歐洲穩定基金提出救援申請，并且

接受金融穩定基金提出的政策條件。

朱光耀表示，主要發達經濟體宏觀經濟政策的不確定性，使得整個G20政策協調力

度受到了全世界的關注，因為2010年4月，多倫多G20峰會確定，2013年主要發達經

濟體的財政赤字要比2010年削減一半，但是目前來看，即將到來的2013年，美國和日

本是無法實現多倫多協議的政策目標。現就是國際社會關于如何在全球經濟增長的大的框

架之下，就短期的財政政策刺激和中長期的財政整頓目標的一致性達成共識，這是對美國、

日本這些發達經濟體的挑戰，同時，也是對G20作為全球經濟治理主要平臺的挑戰。

中國經濟會崩潰嗎？

其實，中國經濟不可能崩潰。中國正在進行經濟結構調整和增長方式轉變上，我們

將注意力放在經濟增長的質量和效益上。從2010年調控政策出臺以后，房價出現下降，

雖然我國經濟增速也出現了下滑，但是通過采取一系列的積極政策，2012年10月份以后

已扭轉了經濟增速下降的勢頭。我們正在努力實現國民收入翻番的目標，進一步提高家庭

收入占GDP份額，加大消費水平，中國國內市場空間很大，未來消費增長潛力很大，能有

效拉動內需；還有我國已到達人均GDP5000美元，一般來說，對外投資會快速增長。

債務問題

中國的債務占GDP水平很高，也是新興市場之中最高，未來債務繼續上升會對GDP

增長帶來壓力。

中國要債務水平與GDP同步溫和增長，只會令到中國處于“risk-on， risk-off”(冒

險、避險)的格局。由于貸款主要投放到低效益的政府項目，隨著加權平均借貸利率上升，

資本的投資回報率出現下滑。

據估計，如果中國保持一季度的信貸增長，則年底總債務占GDP的比重將升至

230%，到2015年進一步升至280%，2011年則為190%。

中國將重新回到冒險和避險的狀況，市場對于中國經濟前景的看法可能會極其波動，

資金流向變得不明朗。由于資本流入對境內凈資產有正面作用，若果資金流出，會對債務

帶來壓力。

同時， 中國將于2015年開放資本帳，在弱經濟基調之下資本流出將會加快，令到

中國有可能面臨如歐洲一樣的債務危機。

中國國務院總理李克強表示，要統籌推動穩增長、調結構、促改革，完成全年經濟

社會發展主要任務。要形成合理的宏觀調控政策框架，既穩增長又調結構，既利當前又利

長遠，避免經濟大起大落。

中國二季度GDP等宏觀經濟指標將于下周一公布，路透綜合15家機構預估中值顯

示，二季度經濟增速預計將回落至7.5%，低于上季的7.7%。

預期下半年中國還處于去杠桿化的過程，這令金融和能源行業首當其沖，相信兩大

板塊的市值占比仍在滑落的過程，且這個調整在7月份周期股反彈后繼續，因此該行建議

投資者關注內需和創新的板塊，例如醫療、養老、環保，以及一些在傳統壟斷性行業釋放

出來的機會。

相信下半年政府不會真正放松銀根，因為就業情況良好，政府刺激經濟的意欲較少。

下半年如果政府想刺激經濟，應會從高科技、消費、軍工、環保產業著手。預期下

半年總體流動性不會很寬松，反而相對偏緊。

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