中糧收購蒙牛案例分析

2024年3月24日發(作者：復出口)

目 錄

一、中糧并購蒙牛背景介紹........................................................................................ 2

1.1主并方一：中糧集團....................................................................................... 2

1.2 主并方二：厚樸基金...................................................................................... 2

1.3 目標公司：蒙牛乳業...................................................................................... 3

1.4 并購經過.......................................................................................................... 3

二、中糧并購蒙牛的動因分析.................................................................................... 6

2.1 蒙牛的危機...................................................................................................... 6

2.2 中糧的全產業鏈欲望...................................................................................... 6

2.3 厚樸的意圖...................................................................................................... 7

2.4政府的行政意志............................................................................................... 8

三、中糧并購蒙牛交易方式........................................................................................ 9

3.1杠桿收購........................................................................................................... 9

3.2現金支付........................................................................................................... 9

四、中糧并購蒙牛財務分析...................................................................................... 10

4.1蒙牛乳業2004－2008年以及2009年中期的盈利能力分析..................... 10

4.3 蒙牛乳業與國內同行業上市公司之間的比較分析.................................... 12

4.4 基于財務視角的綜合分析............................................................................ 12

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中糧并購蒙牛案例分析

一、中糧并購蒙牛背景介紹

1.1主并方一：中糧集團

中糧集團有限公司(簡稱“中糧集團”,英文簡稱“COFCO”),是中國最大的

糧油食品進出口公司和實力雄厚的食品生產商,享譽國際糧油食品市場。中糧的

歷史可以追溯到1952年，是中國從事農產品和食品進出口貿易歷史最悠久、實

力最雄厚的企業，幾十年一直是國家小麥、玉米、大米、食糖等大宗農產品貿易

的主導者。中糧集團目前下設中糧糧油、中國糧油、中國食品、地產酒店、中國

土畜、中糧屯河、中糧包裝、中糧發展、金融等9大業務板塊,擁有中國食品

(HK0506)、中糧控股(HK0606)兩家香港上市公司,中糧屯河(600737)、中糧地產

(000031)和豐原生化(000930)和吉生化(600893)等6家內地上市公司。

作為投資控股企業，中糧有效利用自身遍及世界的業務網絡來組織、調配各

項經營資源，取得穩健快速的業績增長，名列美國《財富》雜志全球企業500

強，居中國食品工業百強之首。

寧高寧：中糧集團董事長

1958年11月9日生于山東，1983年畢業于山東大學。1987年加入華潤(集

團)有限公司，1990年3月任華潤創業有限公司董事兼董事總經理。1999年任華

潤創業有限公司董事會主席。現任中糧集團董事長。

1.2 主并方二：厚樸基金

厚樸基金（HOPUUSD Master Fund I，L.P）醞釀于2003年，2007年水到渠

成，由高盛集團中國合伙人方風雷創立。這家在海外設立、專注于中國的私人股

權投資基金，管理資金規模為25億美元，完全以國際標準的合伙制模式打造，

其投資者全部為世界排名前三位的機構投資者，包括主權財富基金、新加坡淡馬

錫、高盛等大型機構投資者。2009年1月,厚樸基金曾以6.5億美元的總價接手

蘇格蘭皇家銀行配售的中行H股股份。2009年5月,厚樸基金牽頭的財團以每股

4.2港元全數接手了美國銀行出售的135億股建行H股。

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方風雷：厚樸基金創辦人

1982年畢業于中山大學中文系。在過去10年國際投行聘用的中國交易撮合

者中，方風雷是唯一不諳英語、且沒有西方學位的人。

1.3 目標公司：蒙牛乳業

內蒙古蒙牛乳業(集團)股份有限公司(股票代碼02319HK,簡稱蒙牛乳業),

連續第三年穩坐中國乳業頭把交椅。蒙牛乳業創立于1999年8月，最初為完全

由自然人發起的民營企業， 2004年6月10日,蒙牛正式于香港聯交所主板上市

(股票代碼2319 HK),成為第一家在海外上市的中國乳制品企業。公司在全國15

個省級行政區建立了約30個生產基地，帶動內蒙古及周邊地區新增奶牛110萬

頭，產業鏈條輻射200多萬農牧民。公司液態奶市場占有率已達32%，全國每3

袋牛奶中就有1袋是由蒙牛生產的。目前蒙牛已包攬了國內液態奶、冰淇淋、酸

奶三項冠軍。2009年7月,蒙牛乳業集團名列全球奶業公司第19名,代表中國奶

業首次躋身20強。

牛根生：蒙牛創始人、董事長

1978年參加工作，從養牛工人、洗瓶工干起，直至擔任伊利集團生產經營

副總裁，10年間(1987年—1997年)將伊利做成“中國冰淇淋第一品牌”。1999

年，在“一無市場，二無工廠，三無奶源”的困境下創辦蒙牛乳業，7年間創造

了年均增長158%的“蒙牛速度”(全球乳業的最高速度)。

1.4 并購經過

在本案例中，并購企業為中糧、厚樸基金組建的特殊目的公司（SPV），其中，

中糧為中國糧油食品集團（香港）有限公司，是中糧集團有限公司的全資附屬子

公司；厚樸是著名的私募基金公司之一，專注中國投資發展，其管理的基金價值

高達25億美元；目標企業蒙牛乳業（2319，HK）是中國領先的乳制品生產商之

一，主要從事生產及分銷優質乳制品，包括液體奶、冰淇淋及其他乳制品。

2009年7月6日，蒙牛乳業發布《蒙牛乳業新股認購、現有股份買賣及復

牌》公告，中糧、厚樸分別以70%和30%的出資比例組建的SPV與蒙牛乳業達成

新股認購協議，并與金牛、銀牛和老牛達成現有股份轉讓協議，取得蒙牛乳業約

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20.03%的股權。具體交易內容為：

第一，根據認股協議，蒙牛乳業將發行173 800 000股新股（相當于已發行

股本的11.13%和經擴大的已發行股本的10.01%），中糧、厚樸將通過SPV以每股

17.6港元的價格認購該新發行的股份（圖1）。

第二，根據《金牛銀牛買賣協議》和《老牛買賣協議》，中糧、厚樸將通過

SPV以每股17.6港元的價格購買金牛和銀牛119 516 208股（約占已發行股本

的7.65%）、老牛54 293 792股（約占已發行股本的3.48%）的股份。交易完成

以后，中糧、厚樸將支付61.177 6億港元，持有蒙牛乳業347 600 000股股份，

約占交易完成后股本總額的20.03%。

交易完成后，中糧、厚樸通過SPV直接或者間接持有蒙牛乳業約20.03%的

股權，成為其第一大股東，最終實現對蒙牛乳業的并購（圖2）。

圖1：中糧通過SPV方式入股蒙牛乳業

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圖2：蒙牛乳業并購前后股權結構圖

圖3：蒙牛乳業上市以來股價走勢圖

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二、中糧并購蒙牛的動因分析

2.1 蒙牛的危機

收購之前，蒙牛股權極為分散，2004年牛根生捐出全部個人股份設立“老

牛專項基金”，其時持股10%左右的股東幾乎沒有，股東上千人，人均持股遠低

于1%，這些“散股”每年都有部分以變現的形式退出，此種局面持續了4年。

2008年10月之后，牛根生等一致行動人的股份已經降至26.27%，按照國際慣例，

25%是被惡意收購的警戒線。至此，蒙牛的處境相當微妙。2008年下半年，牛根

生曾向商務部報批，從而得以將部分境內股轉到香港，以保證牛根生等一致行動

人股權不低于25%。而在2008年11月，牛根生以及蒙牛因為其與摩根士丹利的

股權質押事件，再度成為傳媒關注的焦點。得益于聯想控股總裁柳傳志等企業家

朋友傾囊相助，老牛基金會遂與摩根士丹利解除了股權質押。盡管如此，但蒙牛

依然有被外資惡意收購的可能性。按照牛根生的表述：“每年的八九月份是股東

賣股的高峰期，登記的賣股數倘若全部變現，勢必觸及25%這個底線，如果低于

25%就可能被惡意收購。”

根據蒙牛乳業年報，蒙牛計劃建設20家萬頭以上奶牛場，每家奶牛場投資

需2-3億元，截止2009年才建2-3家，按照計劃來看，蒙牛乳業在奶源建設方

面資金缺口不下30億元。牛根生一直追求速度，追求速度需要高投入，而蒙牛

在營銷方面投入缺口至少也需要數億元。2008年蒙牛的銷售額超過了200個億，

但其中廣告費就要超過20個億，此外還要支付奶款等等，35億元并不能彌補虧

空，雖然此次蒙牛宣稱自己有35億元的現金，但這對于一個從事快銷產品的企

業來說遠遠不夠。三聚氰胺事件和特侖蘇事件的沖擊，造成蒙牛資金鏈緊張，盡

管牛根生表示向中糧賣股并不是因為差錢，但蒙牛2008年度的財報卻顯示其負

債財務狀況并不樂觀。

2.2 中糧的全產業鏈欲望

中糧集團帶有國資背景，是中國最大的糧油食品企業，堪稱國內食品行業中

的旗艦，而且還在不斷完善其產業鏈，除了傳統糧油食品，也涉足了房地產、飲

料等行業。綜觀中糧的全產業鏈計劃，獨獨缺了乳業一環。中糧曾向蒙牛、伊利、

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光明、三元和新希望等乳品巨頭伸出過橄欖枝。可是三聚氰胺事件之前的中國乳

業一直高速增長，誰都不愿“分錢給中糧”，即便尋找合作對象，也更傾向于國

外乳品巨頭和投行。三聚氰胺事件后，伊利、三元和三鹿等國企再次進入中糧視

野。但寧高寧深知國企之間的整合并不容易，特別是看到三元艱難整合三鹿的窘

境，寧高寧最終把目光鎖定在蒙牛身上。三聚氰胺事件和特侖蘇事件讓蒙牛幾乎

崩盤，這終于讓之前一直對中糧有所排斥的牛根生就范。中糧入主，除了幫助蒙

牛緩解或解決資金壓力外，中糧的國資背景還會為蒙牛帶來政府支撐，此后的蒙

牛不再只是一個帶有外資背景的民營企業，它獲得扶持的力度一定會越來越大。

在此次交易中，中糧只是長期持股的戰略投資者，只在蒙牛11名董事中占

3個名額，且均為非執行董事。中糧集團不參與蒙牛的具體經營管理，不改變現

有的經營團隊的連續性和穩定性，也不改變目前的戰略方向。中糧集團并沒有讓

蒙牛喪失獨立經營和管理的權利，保持牛根生這種狼性團隊對企業的控制，對寧

高寧并不是壞事——與其自己打不贏市場大戰，還不如收編一個會打仗的團隊，

至少牛根生團隊懂得市場，會打勝仗。

中糧集團董事長寧高寧也表示，選擇入股蒙牛，是看中了蒙牛的生產運營能

力與多年累積的營銷經驗，是中糧集團“高起點進入乳制品行業的良好契機，有

助于中糧集團發揮全產業鏈優勢，實現價值鏈前移帶來的更大成長空間。”

通過收購蒙牛，寧高寧完成了中糧的食品產業帝國在乳業的最重要一塊拼圖。

很顯然，蒙牛的未來將與中糧的總體戰略休戚相關，作為蒙牛創業者牛根生的淡

出肯定成為必然。這樣，中糧在中國乳業進行二次創業的前夜，通過蒙牛殺入中

國的乳制品行業，不僅有助于發揮全產業鏈優勢，更將為聲譽不佳的中國乳業未

來的洗牌和整合加大想象的空間。在收購蒙牛之前，中糧旗下食品業務覆蓋了包

括糧油、面粉、糖、番茄制品、冷鮮肉、罐頭酒類和休閑食品在內的產業鏈，但

一直沒有染指乳業，從交易的價格和中國乳業特殊歷史背景看，中糧無疑成功“抄

底”國內乳業。

2.3 厚樸的意圖

厚樸基金的負責人方風雷跟中國政府關系密切，此前曾幫助中糧完成中糧集

團的改制、重組和上市。厚樸之前的投資大都在金融界，而且每股17.60港元的

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價格所對應的市盈率達到25倍，并且認購的新股有三年禁售期，這種投資手法

有違常規。本次收購在某種意義上說，厚樸成為了中糧的一個杠桿，幫助它用不

到第一大股東的糧草打下了第一大股東的江山，當然反過來中糧也為厚樸提供了

一個退出機制。可以預期的是，中糧將從股權上實現對蒙牛的完全控制，而厚樸

作為財務投資者，將收獲蒙牛重組后高速成長的利潤。

2009年1月，厚樸接盤英國皇家蘇格蘭銀行配售中國銀行H股中30%份額，

5月美銀拋售建行135億股，以厚樸為首的投資團再度出手，僅這兩筆交易，厚

樸基金就已賺得了90億。而蒙牛，理應同樣不會讓方風雷失望。在中糧、厚樸

入股蒙牛的消息宣布后，第二天，蒙牛股價最高已達21.45港元，相比厚樸入股

蒙牛17.6港元/股的價格，收益率達到21.87%。以其18億港元的出資額計算，

厚樸的最大賬面收益已達3.94億港元。

2.4政府的行政意志

在這個交易中，引起爭議的是中糧的“央企”身份，中糧收購蒙牛，因而被

視為又一起“國進民退”的逆市場化典型案例。自從三聚氰胺事件以后，國家開

始從大局上對奶業進行調控，從貿易和整個產業的控制開始著力。決策層意識到，

中國奶業再也丟不起人了。而對奶業的控制，管住行業老大就行。2009年6月

底工信部出臺的《乳制品工業產業政策（修訂）》，已經將決策層“實施企業兼并

重組”的意志變成了具體文字。國家已明確表示要加強政府對奶業的管控能力，

并已經讓農業部牽頭商務部和工信部等部委制定《奶業發展規劃》。

中糧發展到今天，固然有歷史和政策方面的原因，但也和其市場化戰略不無

關系。中糧雖為國企，但其市場化和國際化程度之高令很多民企難望項背。從產

業整合的主導權而言，中糧收購蒙牛，事實上是將中國食品行業未來的整合權掌

握在中國企業的手中。目前，中國食品行業的集中度非常低，而國際食品行業未

來發展趨勢就是通過打造具有全產業鏈概念的龍頭企業。長期以來，中國很多行

業整合的主導權淪于外資之手，盡管外資的進入未必就意味著產業安全問題，但

不可否認，如果國內企業不重視產業整合的主導權，讓絕大多數的產業整合借助

外資的并購之手，肯定會產生產業安全問題。未來中國各個產業整合的任務很重，

需要中糧這樣的企業來帶動和主導。

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三、中糧并購蒙牛交易方式

3.1杠桿收購

從收購前的蒙牛乳業年報中我們不難看出（圖1、圖2）,蒙牛的權極為分散，

沒有持股10%以上的單一大股東,公眾持股達79%,所以中糧集團想要控股蒙牛乳

業只要拿到20%股份即可。但是以認購價17.60港元認購3.43億股,資金總額將

達到61億,也是一筆巨大的投資。于是,中糧集團聯合著名的私募股權投資基金

厚樸基金以7:3的比例注冊一個新的特殊目的公司（SPV）,由該公司來實現對蒙

牛的收購實際上,中糧通過控制特殊目的公司,以42.7億港元的代價,控制了蒙

牛20.03%的股份,成為蒙牛的第一大實際制人。

厚樸基金拿出18.3億港元的資金,將持有蒙牛約6%的股權,在厚樸基金三年

的鎖定期內,既有助于中糧規避險,又能擁有一個緩沖的機會。扮演財務投資人的

厚樸基金最終必然是以退出收場,在三年鎖定期后,如果厚樸基金將所有股權轉

讓給中糧集團,中糧集團將坐穩蒙牛乳業一大股東的位置。那時厚樸基金作為中

糧的杠桿,將發揮真正關鍵性的作用。中糧集團則順利由戰略投資蛻變為產業投

資。

當然杠桿收購作為一種全新的并購方式,其優勢和風險同樣的明顯。雖然它

能夠在資金的籌集、每股收益的提高、激勵制度的運用以及擴大經營規模方面給

予企業巨大的幫助,尤其是收購資金籌集模式的變革,很好地克服了傳統方式下

現金頭寸不足的瓶頸,但同時伴隨著的財務風險和經營風險也隨時有可能使并購

后企業面臨資不抵債,甚至是破產的風險。因此，并不是所有的國營企業都適合

采取杠桿收購的方式進行并購，真正能夠從這種收購模式中收益的是那些經營收

益穩定、資本運作良好、信譽卓著、在本行業中較有競爭力同時又有國家相關政

策扶持的企業。

3.2現金支付

此次的收購采取的支付方式是純粹的現金支付。現金支付是最簡單迅速的一

種支付方式,在并購活動中是最普遍采用的一種支付方式。它主要運用于相對成

熟企業、擁有較多實物資產的第一產業企業的并購。在并購過程中它的顯著特點

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是完成交易快速,事后不確定性最小,而且可以吸引目標公司股東為套現而出讓

股票。但是這種并購支付方式需要的資金量較大,所以其只適用于資金較為沖沛、

資產負債率較低的企業運用。中糧集團下面除蒙牛乳業外還有六家上市公司,而

且其八大業務的盈利表現一直很好,所以中糧手中擁有充裕的自由現金流,條件

上具備現金支付的能力。

采用現金支付有以下幾點好處:

對于并購公司中糧集團而言，(1)由于其估價簡單，可以減少公司的決策時

間，抄底正處于低價的蒙牛，避免錯過了最佳時機；(2)可確保并購公司控制權

固化；(3)可使并購公司迅速直接到達并購目的；(4)采取現金交易的方式可以使

并購公司獲得的稅收優惠最大,能夠很好地發揮財務協同效應。因為這種方式下

公司可以重新評估其資產價值，通過提高折舊費就可以達到避稅的目的。

對于目標公司蒙牛乳業的股東來說,所獲取得支付價值是確定的,股東們也

不必承受因證券支付而帶來的收益不確定性,通常很快達成協議。

通過此次的增發新股可以蒙牛帶來30.58億港元的現金流入,正如公報申明：

此次股份認購的款項有助于蒙牛擴充現有業務,或把握上游行業整頓和奶制品行

業的發展而出現的合適的投資機會或其它機遇。當然這也是蒙牛的原股東實現資

金套利的一個絕佳機會,不僅不必承擔后期風險還能在股票市場獲得超額收益。

四、中糧并購蒙牛財務分析

根據蒙牛乳業2004－2008年度經審計的年度報告以及2009年經審閱的中期

報告，本文對其盈利能力、營運能力和產生現金流量的能力等核心財務能力指標

進行分析，并在此基礎上與同行業的其他國內上市公司進行比較，從而總結出蒙

牛乳業近年來的財務狀況、經營成果和現金流量及其變化趨勢。

4.1蒙牛乳業2004－2008年以及2009年中期的盈利能力分析

從表1可知，蒙牛乳業2004－2006年度為高速發展時期，自2007年起銷售

增長率以及銷售毛利率均發生下降，2008年分別下降至11.95%和19.57%。2004

－2007年其銷售毛利率和銷售凈利率均維持在穩定的水平，但2008年度的凈利

潤為-92 446.4萬元，銷售凈利率降為-3.87%，盈利能力發生急劇惡化。

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表1：蒙牛乳業盈利能力分析 （單位:千元）

年度

2004

項目

營業收入

銷售增長率

凈利潤

銷售凈利率

銷售毛利率

7 213 827 10 824 950 16 246 368 21 318 062 23 864 975 12 097 615

-

392 099

5.44%

22.27%

50.06%

555 523

5.13%

22.29%

50.08%

866 288

5.33%

22.91%

31.22%

1 108 652

5.20%

22.53%

11.95%

-924 464

－3.87%

19.57%

-

722 361

5.97%

-

2005 2006 2007 2008 2009中

4.2 蒙牛乳業2004－2008年以及2009年中期的營運能力和產生現金流量

的能力分析

從表2可以看出，隨著蒙牛乳業的高速增長，其營運能力呈現逐漸下降的趨

勢：應收賬款周轉率在2004－2008年總體平穩但有所下降，存貨周轉率則連續

下降；應付賬款周轉率在2006－2008年呈現上升的趨勢，尤其在2008年各項營

運能力指標為較低水平2008年度的經營業務現金流量指標發生了急劇惡化，絕

對額僅為2007年的28.52%，并且現金流量收入比由2007年的9.65%突降至2008

年的2.46%，產生現金流量能力嚴重惡化。

表2：蒙牛乳業營運能力和產生現金流量的能力分析 （單位:千元）

年度

2004

項目

應收賬款周轉率

存貨周轉率

應付賬款周轉率

經營現金流量

現金流量收入比

6.8%

36.6%

36.5%

572 317

7.93%

6%

32.5%

39.3%

1 328 297

12.27%

6.4%

27%

36.1%

1 402 826

8.63%

5.9%

21.5%

32.4%

2 058 121

9.65%

5.5%

16.2%

37.7%

586 880

2.46%

7.8%

16.4%

54.8%

1 748 270

14.45%

2005 2006 2007 2008 2009中

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4.3 蒙牛乳業與國內同行業上市公司之間的比較分析

表3中蒙牛乳業的相關數據來自其定期報告，三元股份、光明乳業、*ST伊

利的數據是根據聚源數據庫的統計資料篩選或者計算得出的。由表3可以看出，

蒙牛乳業與國內同行業上市公司相比，無論在盈利能力（銷售凈利率）、營運能

力（存貨周轉天數）還是產生現金流量的能力（現金凈流量與銷售收入比）上，

都擁有較大的優勢，尤其在經歷了2008年的行業“三聚氰胺”事件和金融危機

以后，其2009年中期報告顯示的銷售凈利率為5.97%，是行業平均水平3.01%

的近兩倍，存貨周轉天數為22.26天，而行業平均水平為39.47天，現金凈流量

與銷售收入比14.45%大大高于行業平均水平9.18%，表現出了行業領袖企業的特

質。

表3：蒙牛乳業與國內同行業上市公司之間的比較分析

年度

2004

項目

三元股份

銷售凈

利率

光明乳業

*ST伊利

蒙牛乳業

三元股份

存貨周

光明乳業

－12.53

4.89

3.03

5.44

79.43

28.65

40.05

9.97

4.37

5.95

14.44

7.93

－5.64

2.91

2.78

5.13

38.79

29.72

32.38

11.23

14.47

6.48

5.50

12.27

0.63

2.25

1.18

5.33

43.40

33.42

35.80

13.52

5.24

5.34

3.03

8.63

1.45

2.45

－0.02

5.20

44.12

33.45

40.68

16.98

7.19

3.77

4.02

9.65

2.60

－3.64

－8.02

-3.87

50.72

42.24

42.68

22.53

-2.54

2.26

0.84

2.46

3.11

1.09

2.22

5.97

52.07

44.38

39.17

22.26

7.46

2.18

12.63

14.45

2005 2006 2007 2008 2009中

轉天數

*ST伊利

蒙牛乳業

現金流

量與銷

售收入

比

三元股份

光明乳業

*ST伊利

蒙牛乳業

4.4 基于財務視角的綜合分析

在并購發生之前的2004－2008年，如果僅從蒙牛乳業的時間序列數據來看，

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由于受到2008年國內乳品行業“三聚氰胺”事件的影響，導致其各項財務指標

均出現大幅下滑，加上巨額的產品召回、賠償支出等，其資金鏈極有可能斷裂而

發生破產。

從表2、表3來看，在蒙牛乳業盈利能力、營運能力和產生現金流量的能力

不斷下降的情況下，中糧入主，似乎順理成章，這可能是一個極其成功的財務并

購案例。但如果我們拋開2008年度的財務指標數據，繼續分析蒙牛乳業2009

年度中期的財務數據（表1、表2），我們會發現蒙牛乳業的強勢回歸和復興信號：

與同期相比，營業收入穩中有升，2009年中期利潤扭虧為盈并超過了以前的平

均水平，銷售凈利率回歸歷史的最高水平；營運能力保持穩定；經營活動產生現

金流量的能力顯著增強。此外，由表3我們可以看出，自從蒙牛乳業2004年上

市以來，各項財務指標一直好于同類企業，并遠遠高出行業市場水平，尤其在

2008年的三聚氰胺事件中，其仍然保持著較少的虧損、最好的營運狀況和最強

的產生現金流量的能力。因此，可以判定蒙牛乳業是行業內最具潛力的企業。結

合中糧的戰略規劃，從表面上看中糧是在整個行業不景氣的情況下并購了蒙牛乳

業形成財務并購，但進行更深層次的分析，可以發現中糧實施的這次并購屬于戰

略并購。因為本次并購不僅解決了蒙牛乳業的資金緊張問題，有利于發揮其在乳

品行業的領軍作用，還為中糧進軍乳品行業打下了夯實的基礎，因而本次并購通

過優化資源配置的方式在適度范圍內繼續強化了各企業的核心競爭力，并能夠產

生協同效應，創造大于各自獨立價值之和的新增價值。

在乳品行業整體面臨危機，蒙牛乳業因盈利能力欠佳、營運能力下降、資金

枯竭的情況下，中糧并購蒙牛乳業從表面上看屬于典型的財務并購，是為了謀取

短期的并購溢價，但在對蒙牛乳業持續盈利能力、營運能力和產生現金流量的能

力進行深層次分析后我們發現，蒙牛乳業是具有長期投資價值的企業。同時，在

對中國乳品行業的分析中我們發現，無論在盈利能力、營運能力還是在產生現金

流的能力方面，蒙牛乳業都具有領先于同行業企業的巨大優勢，具有戰略合作的

潛質。此外，結合中糧的戰略規劃背景分析，可以肯定的是，本次中糧并購蒙牛

乳業實質上屬于戰略并購，其尋求的是長期的戰略目標和增值協同效應。

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