阿爾法ALPHA策略

阿爾法(ALPHA)策略

Alpha策略是典型對沖策略,通過構建相對價值策略來超越指數，然后通過指

數期貨或期權等風險管理工具來對沖系統性風險。中性策略也是比較典型對沖策

略,通過構造股票多空組合減少對某些風險暴露。Alpha策略和中性策略在本質上

差異最小，Alpha策略可以看成中性策略一種。但是Alpha策略約束更小,其Alpha

來源可能是行業、風格或者其他；而中性策略則將更多無法把握風險中性化了。

一、阿爾法(ALPHA)策略

1.什么是阿爾法(ALPHA)策略？

投資者在市場交易中面臨著系統性風險(β風險)和非系統性風險(α風險)，

通過對系統性風險進行度量并將其分離，從而獲取超額絕對收益策略組合，即為

阿爾法策略。從廣義上講，獲取阿爾法收益投資策略有很多種，其中既包括傳統

基本面分析選股策略、估值策略、固定收益策略等，也包括利用衍生工具對沖掉

貝塔風險、獲取阿爾法收益可轉移阿爾法策略。

2.阿爾法策略有哪些關鍵要素？

Alpha策略成敗有兩個關鍵要素：其一是現貨組合超額收益空間有多大；其

二是交易成本高低。兩者相抵結果，才是Alpha策略可獲得利潤空間。在股市Alpha

策略中，最考驗策略制定者水平因素在于選股方法和能力。阿爾法策略就是買入

一組未來看好股票，然后做空相應價值期貨合約，組合對沖掉系統性風險，組合

收益完全取決于投資者選股能力，而與市場漲跌無關，做到了市場中性。

3.阿爾法策略優勢？

阿爾法策略有三大優勢：一是回避了擇時這一難題，僅需專注于選股；二是

波動較單邊買入持有策略要低；三是在單邊下跌市場下也能盈利，阿爾法與市場

相關性理論上為0。在熊市或者盤整期，可以采用“現貨多頭＋期貨空頭”方法，

一方面建立能夠獲取超額收益投資組合多頭頭寸，另一方面建立股指期貨空頭頭

寸以對沖現貨組合系統風險，從而獲取正絕對收益。

4.如何構建阿爾法策略？

阿爾法策略所涉及市場領域非常廣泛，在股市、債市、商品市場等各類市場

都有應用。目前國內市場上最常見是股市阿爾法對沖策略，其通常利用選股、擇

時等方面優勢，尋具有穩定超額收益現貨組合，通過股指期貨等衍生工具來分

離貝塔，進而獲得與市場相關度較低阿爾法收益。有機構根據獲取阿爾法途徑，

采取統計套利、事件驅動、高頻交易等策略來獲取阿爾法收益。

5.阿爾法策略適合市場？

從國內外經驗來看，阿爾法策略一般運用在市場效率相對較弱市場上，如新

興股票市場、創業板市場等。我國股票市場正是一個新興市場，效率相對較低，

特別是伴隨著股指期貨、融資融券等衍生品種推出，確存在利用風險對沖來獲取

超額收益Alpha巨大需求和空間。

6.阿爾法策略與貝塔策略區別？

根據CAPM理論，資產收益分為來自市場風險部分期望收益貝塔和與市場風

險無關收益阿爾法。阿爾法策略注重選股，屬于主動投資，而貝塔策略注重對投

資時機選擇，屬于被動投資。股票阿爾法值是它超過或低于通過資本資產定價模

型預測可能期望收益部分，若股票定價公平，則其阿爾法值為0。

二、阿爾法(ALPHA)套利

1.套利機制

阿爾法(ALPHA)策略是利用指數期貨與具有阿爾法值證券產品之間進行反向

操作套利策略，就是做多具有阿爾法值證券產品，做空指數期貨，通過對沖掉系

統性風險，獲得穩定超額阿爾法收益，常用阿爾法策略有動量投資與反轉策略、

基本面選股套利和事件驅動型套利策略等。

為實現阿爾法套利，選擇或構建證券產品是關鍵。首先，兼具折價率與超額

收益阿爾法證券產品是進行阿爾法套利交易首選，包括具有折價率，并能超越市

場指數認購權證，封閉式基金等。其次，具有超額收益阿爾法證券產品是進行阿

爾法套利交易次選，主要包括開放式股票基金、股票、行業指數產品。阿爾法在

套利中屬于典型高收益、高風險套利方式。此種套利僅適合有能力挑選出具有穩

定阿爾法證券產品投資者，投資者在做阿爾法套利時候應該與市場驅動因子監測

體系結合起來分析。

阿爾法套利就是高于經β調整后預期收益率超額收益率，其最初是由

WilliamSharpe在1964年其著作《投資組合理論與資本市場》中首次提出，并指

出投資者在市場中交易面臨系統性風險和非系統性風險，公式表達如下：

E(Rp)=Rf+β*(Erm-Rf)

其中β=Cov(Ri，Rm)/Var(Rm），E(Rp)表示投資組合期望收益率，Rf為無風

險報酬率，E（Rm）表示市場組合期望收益率，β為某一組合系統風險系數。CAPM

模型主要表示單個證券或投資組合同系統風險收益率之間關系，也即是單個投資

組合收益率等于無風險收益率與風險溢價之和。

資本資產定價模型（CAPM）認為，在有效市場里，只有承擔系統風險才可以

得到一定收益補償，非系統風險無法獲得補償，所以一種證券預期收益主要由其

β值決定。β值越高證券，預期收益就越高，β值越低證券，預期收益就越低。

經驗表明，由于新興市場有效性較弱，專業投資者容易在這種市場利用專業管理、

積極操作、資金規模等優勢獲得較高阿爾法收益，從而跑贏大市。

2.套利操作

阿爾法套利中阿爾法α是指股票相對指數超額收益，當α為正時，表明股票

走勢能夠強于指數。而α套利，是指尋到獲得較高α正值股票構建一個組合，

買入該組合股票，同時賣出等值股指期貨合約，在建立套利頭寸后，股票組合如

果表現強于指數，若價格是下跌，則指數下跌幅度高于α股票組合，指數期貨空

頭收益高于α股票組合損失，套利組合獲得收益；若價格上漲，則α股票組合上

漲收益多于期貨空頭損失，套利亦獲得收益。

能夠產生阿爾法收益大致有兩種產品：一種是諸如債券等固定收益產品，依

靠自身產品設計就能夠獲得阿爾法，另一種是通過產品組合獲取阿爾法，各類機

構往往通過股票、基金、商品期貨、金融衍生品等不同資產類別構成組合。第一

種方法較為簡單，一般投資者都可以實現；第二種方法則要求投資者具有較高研

究分析能力，在國外市場普遍應用于對沖基金之中。獲取第二種阿爾法收益具體

策略而言，主要涵蓋：

1)多/空策略，就是將基金部分資產買入股票，部分資產賣空股票或者股指

期貨。對沖基金經理可以通過調整多空資產比例，自由地調整基金面臨市場風險，

往往是規避其不能把握市場風險，盡可能降低風險，獲取較穩定收益。

2)套利策略，就是對兩類相關資產同時進行買入、賣出反向交易以獲取價差，

在交易中一些風險因素被對沖掉，留下風險因素則是基金超額收益來源。由于采

用產品不一，因此套利策略又可以分為：股指套利、封閉式基金套利、統計套利

等。

3)事件驅動型策略，就是投資于發生特殊情形或是重大重組公司，例如發生

分拆、收購、合并、破產重組、財務重組、資產重組或是股票回購等行為公司。

事件驅動策略主要有不良證券投資和并購套利，其他策略常與這兩種策略一并使

用。

4)趨勢策略，通過判斷證券或市場走勢來獲利而不再是將市場風險對沖掉后

依靠選擇證券能力來獲利，而且有時還大量采用杠桿交易以增加盈利。類型上可

以分為：全球宏觀基金、新興市場對沖基金、純粹賣空基金、交易基金及衍生品

基金。

三、阿爾法(ALPHA)套利流程

阿爾法策略是國外公募基金常用一種交易策略，國外監管機構一般將其界定

為風險對沖，而非套利。阿爾法套利是指股指期貨與具有阿爾法值股票組合之間

進行反向對沖套利，做多具有阿爾法收益股票組合，做空股指期貨，實現規避系

統性風險下跑贏指數阿爾法收益。

阿爾法策略是一種中性策略，一般不去判斷大盤走勢，在弱勢和振蕩行情中

也能獲得穩定收益。跟期現套利相比，阿爾法策略有著獨特優勢。期現套利是在

期現價差擴大到一定范圍后被動地去進行操作，即交易時機是由市場來決定，但

阿爾法策略具有極強主動性，交易時機不用被動等待，通過主動選取具備α正收

益股票，隨時可以進場交易。在期現套利機會越來越少情況下，阿爾法策略獨特

魅力逐漸顯現。

阿爾法策略核心是選股和構建股票組合，如何構建一個跑贏現貨指數現貨組

合是關鍵。指數表現一般、個股表現突出、結構性牛市行情下最適合阿爾法策略。

當投資者有一定把握從市場中篩選出相對優秀證券或證券組合，但是又很難

預測市場整體走勢時，即可運用金融工程方法，把證券或證券組合ALPHA剝離出

來，鎖定為實際投資收益，即絕對ALPHA套利。

因為目前現貨方面只能做多，而融券方面因為高額費率以及成交量較少，所

有暫不考慮證券或證券組合做空情況，因此目前ALPHA套利策略由具有穩定ALPHA

股票組合和對沖現貨組合股指期貨空頭構成。

四、可轉移ALPHA策略

1.獲取資產ALPHA策略（適用于熊市）

篩選能產生正ALPHA值組合，通過賣出衍生產品對沖組合beta值。

2.可轉移ALPHA策略（適用于牛市）

指ALPHA在不同資產類別間發生轉移，選定資產組合beta值，通過購買衍

生品得到相應beta暴露，由于衍生品杠桿交易，僅需支付保證金和預留保證金，

占總面值一部分，其余資金可以尋市場上擁有超額ALPHA值資產，并用衍生品

對沖掉這部分資產beta暴露（內嵌beta）。

但阿爾法策略不確定性體現在以下幾方面：

1.對沖beta期貨相對于現貨折溢價和對沖期內基差風險，基差風險會導致

對沖不完全，期貨價格不合理可能會抵消ALPHA值帶來收益。

2.對beta系數估計不確定性，如果用線性回歸歷史數據估計beta值存在偏

差?？紤]時變beta，用GARCH模型測算，每段時間測量beta并進行對沖，會產

生交易費用，應從交易費用和對沖效果之間權衡。

預測失敗。

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