新三板案例紅籌架構的建立與拆除

|新三板案例|天涯社區-紅籌架構的建立與拆除

公司概況天涯社區網絡科技股份有限公司，股票簡稱：天涯社區，股票代碼：【暫

未公布】，股票轉讓方式：【暫未公布】，有限公司設立于1999年4月27日，

股份公司設立于2011年7月6日，將于近期掛牌，注冊資本人民幣9000萬元。

主營業務：個人及企業互聯網增值業務與網絡廣告營銷業務。

公司運營的主要網絡平臺有以論壇為核心應用的綜合性網絡社區與大型興趣社

交平臺——天涯社區（）和海南綜合門戶網站與在線生活服務平

臺——海南在線（），并通過公司投資控股的海南天涯客在線旅

業有限公司啟動了面向全球旅游目的地的社區型旅游電子商務平臺——天涯客

旅游網（）的開發運營。

根據Alexa提供的數據顯示，截至2014年4月20日，“天涯社區”

（）全球綜合排名65名，中國綜合排名第10名，注冊用戶超過

1億。根據iWebchoice6對我國社區論壇類網站月度日均瀏覽量PV排名和月度

日均覆蓋數UV統計顯示，“天涯社區”在2014年3月到2015年3月，13個月

中上述兩個指標在中國社區論壇類網站中的排名均為第一。

問題產生天涯社區是著名的互聯網論壇，此前為通過融資搭建了紅籌架構，

在遇阻后又轉向境內資本市場，為此拆除了該架構，本案例就來分析一下天涯社

區是如何搭建此后又是如何拆除紅籌架構的。

問題解析一、紅籌架構的搭建

1.設立天涯控股

2005年12月21日，天涯控股在開曼島注冊成立，初始授權資本為2美元，

股本為2股。同日，邢明（天涯社區的控股股東、實際控制人）持股100%的Tianya

Group受讓了esLtd.和esLtd.所持天涯控股的全部股

份，同時TianyaGroup、李木持股100%的FirstSky及吳淑民持股100%的Happy

join認購天涯控股新增發行的998股普通股，每股面值1美元，總股本增加至

1,000股，授權資本增加至1,000美元。天涯控股作為特殊目的公司設立完成，

天涯控股的股權結構如下：

2.引入投資人2007年4月1日，天涯控股將1,000股普通股拆分為1,000,000

股普通股，每股面值稀釋為0.001美元，同時向天涯控股、FirstSky和HappyJoin

以及投資人Legend、Zero2IPOMainFund、Zero2IPOAffiliatesFund、SCV、

TopMedia和Google發行股份。其中TopMedia、Google、Legend分別以150

萬美元、100萬美元和50萬美元認購天涯控股150萬股、100萬股及50萬股股

份。

3.簽訂股份認購協議、股東協議投資人Legend、Zero2IPOMainFund、Zero2IPO

AffiliatesFund、SCV、TopMedia、Google與天涯控股及其股東、天涯有限（天

涯社區的前身，即有限公司階段簡稱）等主體共同簽署了《SHARESUBSCRIPTIO

AGREEMET》（下稱“股份認購協議”）和《MEBERSAGREEMET》（下稱“股

東協議”），協議約定天涯控股及其國內子公司、天涯有限的股東應確保天涯控

股股東能在形式上和實質上通過天涯控股及其國內子公司控制天涯有限。簡單而

言，就是這兩份協議確保了天涯控股（特殊目的公司）的股東能夠控制天涯有限

（天涯社區的前身），從而保障投資人的利益。

4.設立天涯信息天涯控股于2007年2月15日在中國境內成立外商獨資有限責

任公司天涯信息，注冊資本為130萬美元。

5.簽署控制協議天涯信息與天涯有限及/或其股東于2007年4月簽署了一系列

控制協議：（1）天涯信息與天涯有限簽署了《獨家技術咨詢與培訓協議》。協

議約定由天涯信息向天涯有限提供技術培訓服務，天涯有限每年根據服務提供的

具體情況向天涯信息支付服務費用，并按季度支付。（2）天涯信息與天涯有限

簽署了《獨家技術支持與技術服務協議》。協議約定由天涯信息向天涯有限提供

技術支持和技術服務，天涯有限每季度根據技術支持與技術服務提供的具體情況

向天涯信息支付服務費用，按季度支付。（3）天涯信息與天涯有限及其股東簽

署了《購股權協議》。協議約定在中國法律允許的情況下，且天涯信息認為適宜

的時候，天涯信息有權要求君達創投等股東全部或部分轉讓所持有的天涯有限

100%的股權，轉讓方應根據天涯信息要求向天涯信息或其指定的第三方轉讓天涯

有限股權。（4）天涯信息與天涯有限及其股東簽署了《股權質押協議》。協議

約定君達創投等股東同意將其持有的天涯有限100%的股權全部質押給天涯信息，

作為天涯有限履行其在主合同（主合同指上述《獨家技術咨詢與培訓協議》、《獨

家技術支持與技術服務協議》和《購股權協議》）項下全部義務的擔保。（5）

天涯有限各股東簽署的授權委托書。君達創投等股東分別出具了《授權委托書》，

授權天涯信息或其指定的人士為其代理人就有關持有天涯有限股權的事宜全權

代表君達創投等股東行使相關權利。

至此，整個紅籌結構搭建完成，如下圖所示：

二、紅籌架構的拆除

1.回購Google股份2010年6月21日，天涯控股董事會、股東會作出決議，同

意天涯控股以290萬美元的價格回購Google持有的天涯控股100萬股股份，同

意天涯控股簽署相應回購協議、股東協議修正案等交易文件，Google不再享有

相應股東權利，且天涯控股董事將相應改選。同日，天涯控股與Google簽署

《SHAREREPURCHASEAGREEMET》，天涯控股回購Google持有的100萬股股份；

同日，天涯控股各股東簽署了股東協議第一次修正案。

2.終止控制協議2011年1月20日，天涯控股董事會作出決議，同意解除、終

止天涯有限在股東協議、股份認購協議項下的一切義務、責任以達到天涯有限中

國境內上市的目的，同意相應修改股東協議和股份認購協議。同日，天涯控股與

其各股東簽署股份認購協議第一次修正案和股東協議第二次修正案，終止天涯有

限在股份認購協議和股東協議項下的一切義務、責任，天涯有限不再隸屬于天涯

控股。同日，天涯信息與天涯有限、君達創投、君聯創投、李木、吳淑民、徐豪、

倪正東、邢明簽署《協議終止合同》，合同主要內容：（1）確認天涯信息、天

涯有限及天涯有限股東分別或共同簽署了《獨家技術支持與技術服務協議》、《獨

家技術咨詢與培訓協議》、《購股權協議》、《股權質押協議》、《授權委托書》

（以下統稱“控制協議”）；（2）控制協議簽署后，天涯信息并未向天涯有限

提供控制協議中約定的相關服務，而天涯有限也不存在向天涯信息支付控制協議

項下服務費用的義務；（3）控制協議于《協議終止合同》簽署之日正式終止，

控制協議終止后各方將不再受控制協議的約束，任何一方不再享有控制協議項下

任何權利和承擔任何義務，任何一方均不得向其他方主張控制協議項下的任何權

利或要求其他方履行控制協議項下的任何義務；（4）控制協議簽署后所產生的

任何權利、義務和責任在《協議終止合同》簽署之日正式終止并失去效力，任何

一方在《協議終止合同》簽署后均不得以控制協議的任何條款為由向其他方主張

權利；（5）在控制協議終止后，任何一方不會以任何其他一方或各方違反控制

協議項下的任何條款為理由對該方提起任何指控或起訴，或要求該方承擔任何損

失賠償責任。

3.境內股權調整2010年12月，天涯有限增資至5,000萬元，瀾訊科信、顧光、

王美華、覃業洪、孫巍、嚴宏、李向園、倪正東、江偉強、詹穎玨、肖旭以及達

維投資認繳新增注冊資本1,915.704萬元，老股東邢明、李木、吳淑民和君聯創

投認繳新增注冊資本1,084.296萬元。君聯創投、倪正東、江偉強為天涯控股其

他投資者股東在境內選定的投資人。天涯控股的股東Legend為君聯創投的關聯

方，Zero2IPOMainFund、Zero2IPOAffiliatesFund、SCV為倪正東的關聯方，

TopMedia為江偉強的關聯方。根據君聯創投、倪正東、江偉強、Legend、Zero2IPO

MainFund、Zero2IPOAffiliatesFund、SCV及TopMedia分別出具的承諾，

君聯創投、倪正東及江偉強分別以其合法自有資金認購公司的注冊資本，系其真

實出資；不存在為任何第三人委托持股、代持股的情形；與任何第三人就其所持

有的公司股份不存在任何權屬爭議及潛在糾紛。4.控制協議的執行情況（1）關

于《獨家技術咨詢與培訓協議》、《獨家技術支持與技術服務協議》天涯信息并

未向天涯有限提供上述協議約定的相關服務，天涯有限也不存在向天涯信息支付

服務費用的義務，天涯有限亦未曾向天涯信息支付過服務費用。（2）關于《購

股權協議》天涯信息或其指定的第三方未受讓過公司的股份。（3）關于《股權

質押協議》股權出質未到工商行政管理部門辦理質押登記。（4）關于授權委托

書授權委托書并未實際履行。5.相關主體的注銷情況，主體是否持有天涯

社區的資產。公司實際控制人邢明已經開始著手注銷相關主體，進展如下：（1）

2015年3月11日，天涯信息執行董事作出執行董事決議，天涯信息組成清算委

員會。（2）實際控制人邢明承諾，解散或促使相關主體解散天涯控股、Tianya

Group以及天涯信息，并按照管轄地的相關規定辦理相應的注銷登記手續。根據

天涯社區的說明并經核查，天涯控股等主體未持有公司的資產。

至此，紅籌架構拆除完畢，天涯社區新的股東架構如下：

本案例提供了紅籌架構、VIE架構搭建及拆除的一個樣本，結構不算復雜，但包

含了核心要點，其他類似架構只不過在這一基礎架構之外有一些變化、多一些層

次，所以本案例具有一定的典型性和示范意義。

筆者在研究和學習本案例之余，發現在拆除架構過程中有個小問題值得探討。

Legend、Zero2IPOMainFund、Zero2IPOAffiliatesFund、SCV及TopMedia

是天涯控股的投資人股東，可能原本是希望通過上市獲利退出的。而天涯社

區選擇回歸境內資本市場，需要拆除紅籌架構，想必投資人同意的前提必定是保

障他們的利益。而限于目前國內的投資限制，前述投資人不能轉為天涯社區

的股東。于是，就出現了君聯創投、倪正東、江偉強作為投資人的關聯方成為了

天涯社區的股東。是怎樣的關聯關系公開文件目前并沒有披露。投資人及關聯方

均承諾：君聯創投、倪正東及江偉強分別以其合法自有資金認購公司的注冊資本，

系其真實出資；不存在為任何第三人委托持股、代持股的情形。從正常商業邏輯

出發，投資人并不會放棄從天涯社區獲取期待的投資回報，而他們又與天涯社區

切斷了控制關系，唯一保留的間接聯系就是關聯方。那么如果不是委托持股的關

系，關聯方在日后獲取投資收益后又如何將利益轉移至前述投資人呢？意即兩者

背后的法律關系究竟是怎樣的？或許也會存在類似控制協議的協議，如果是這樣，

雖然名稱可以作各種設定，但其實質恐怕很難擺脫委托持股關系。不知后續披露

文件是否會就此問題作出解答。